「日銀が実質的に株主」とは?(追記・修正あり)

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「日本銀行のETF買い入れによって、多くの日本企業で日銀が実質的に株主になっている」という議論があります。たとえば、以下のようなものです。

大株主「日銀」、17年末に日経平均4分の1で筆頭-ETF増功罪(Bloomberg)

そこで素朴に気になったのが、ETFに含まれる株式の所有権(特に議決権)は誰に帰属するのか、ということです。

全くの不勉強をさらけ出すようで恥ずかしいのですが、もしかしたら同じ疑問を持っている方がいらっしゃるかもしれないので、参考までに以下にまとめます。同じ疑問を持った方はほかにもいらっしゃったようなので、それを参照しながら自分なりに理解します。

1.ETFの仕組み

もともと、ETFでは指定参加者(証券会社)、運用会社(○○アセットマネジメント)、受託会社(信託銀行)の3者で役割分担をしているようです(以下のリンク)。

ETFの仕組み(投資信託協会)

上記の説明では明確に書かれていませんが、株式バスケットを証券会社・運用会社・信託銀行の3者でやり取りするということは、個々の株式の所有権はこの3者のどれかに帰属すると考えられそうです。

2.ガバナンス上の問題は?

上記の理解が正しいとして、最初に紹介した記事で指摘されているガバナンスの問題はあるのでしょうか?

上記の「ETFの仕組み」を読む限り、ETFに含まれる株式を主に所有しているのは受託者である信託銀行か運用会社になりそうですが、それらが議決権をどう行使するかに関する情報は(他のソースも含めて)見つけられませんでしたを探していたら、以下のサイトにほぼ同じ問題意識の記事がありました。

日銀のETF購入はコーポレートガバナンス的に問題なのか(マネーサーチ)

この記事では以下のように述べています(詳細は上記リンクを参照のこと)。

投資信託協会によれば、投資信託が保有している株式の議決権は信託銀行が議決権を行使するようです。ただし、株主の名簿には信託銀行の名前が記載されますが、信託財産の指図権は運用会社が持つため、議決権の行使は運用会社の指図に基づかなくてはならないと投資信託法に規定されています。

この記事では主に投資信託について述べているようですが、ETFの場合も基本的には同じ仕組み、つまり、信託銀行が議決権を持っているが、議決権の行使は運用会社の指図に基づくと考えているようです。

一方、信託銀行や運用会社が議決権を持っているとすると、日銀がETFを保有しているかどうかに関わらずガバナンスの問題が生じる可能性がありますし、仮に彼らが議決権を行使しないとすると、それ以外の株主の発言力が相対的に大きくなり、それはそれで問題になりそうです(これは、日銀のETF買い入れというより投資信託やETFの時代に伴う普遍的な問題なのかもしれません)。

3.その他の問題

また、業績に関わらず国が株を買い支えてくれるなら、企業が経営努力を怠る恐れがあります。上記ブルームバーグの記事で言っているガバナンスの問題はむしろこちらを指しているように思います。

さらに、ETFに含まれている銘柄は買われ、そうでない銘柄は買われないことで、市場における価格形成が歪む可能性も高いと言えるでしょう。

4.投資信託・GPIF

上掲のマネーサーチの記事によると、上記の議論は、ETFではなく投資信託の場合にも該当するようです。つまり、投資信託の場合は受託者である信託銀行が株式を所有しており、信託銀行が運用会社の指図に基づき議決権を行使するということになりそうです。

投資信託の仕組み(投資信託協会)

また、GPIF(年金積立金管理運用独立行政法人)の場合は、ETFではなく実物の株式を保有しているため、議決権や株主優待を受け取る権利はGPIFにあり、上記のようなズレは発生しないと思っていましたが、以下の記事によると、GPIFが直接株式を買い付けているわけではなく、やはり運用会社を通じて投資しているようですので、同様の構造になっているのかもしれません。

株主優待って機関投資家ももらえるの?(ZUU online)

したがって、おそらく投資信託と同様に、信託銀行が(運用会社の指図に基づいて?)議決権の処理や株主優待の換金・処分を行っているのだと理解しました。

というわけで、自分自身の疑問はある程度解消されたようです。

<追記>
後から、マネーサーチの記事を見つけたため、内容を大幅に修正しました。
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Author:すいさく
40代、2015年8月頃から投資らしい投資を始めた初心者の日々をつづっています。

インデックスファンド・国内外のETFを中心にバイアンドホールドを基本に投資していますが、日本・海外の個別株式も一部保有しています。

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